QE : et si la BCE ne parvenait pas à trouver ses 60 milliards par mois ?

L’annonce du quantitative easing le 21 janvier dernier a suscité l’enthousiasme des marchés, qui attendaient cette mesure depuis plusieurs mois déjà. Une fois passé le temps de l’euphorie, vient le temps de la mise en œuvre : le programme de rachat de titres devrait débuter en mars prochain, et s’annonce plus compliqué que prévu. L'Eurosystème s’est effectivement engagé à acheter à hauteur de 60 milliards d’euros de titres par mois, dont 13 milliards environ d’ABS et obligations sécurisées et 47 milliards de titres souverains.

Si la BCE achètera 8% du montant total des 60 milliards, le reste sera acquis par les banques centrales nationales, proportionnellement à leur clef de répartition au capital de la BCE. La BundesBank sera donc la principale acheteuse de titres mensuels (à hauteur de 12 milliards d’euros de titres) et devrait majoritairement prendre de la dette allemande. Seul problème, le marché des obligations souveraines allemandes est assez réduit. Ainsi, si le trésor allemand doit émettre 147 milliards d’euros de titres cette année, 132 milliards d’euros arrivent à échéance sur la même période. Le montant net d’émission pour 2015 n’est donc que de 15 milliards sur l’ensemble de l’année. Or, la BuBa, devrait d’acheter 215 milliards d’euros de titres germaniques d’ici à septembre 2016 dans le cadre du QE, soit 26 fois plus que ce que prévoit d’émettre Berlin, selon les calculs de Morgan Stanley.

Le chef économiste de la BCE Peter Praet reste confiant pourtant. Dans une interview à un journal belge hier, il a ainsi estimé que si les fonds de pensions et assureurs ne cédaient pas leurs titres, les banques, elles, devraient accepter de vendre une partie de leurs obligations. Les banques centrales nationales et les institutions financières possèdent la très grande majorité des titres allemands, à hauteur de 90% du marché total, selon les estimations. Or selon Barclays, il est peu probable qu’elles se débarrassent de leurs titres qui leur permettent de répondre aux exigences des régulateurs de posséder des titres suffisamment bien notés. D’autant que les alternatives sont peu nombreuses et pas très attractives. Environ un quart du marché de la dette souveraine européenne possède des rendements négatifs, selon JP Morgan.

Quelles sont donc les solutions pour la Buba en cas de pénurie de titres allemands ? Le conseil des gouverneurs a déjà annoncé qu’il faudrait sans doute assouplir la règle des achats de titres et la répartition des achats par pays n'est d'ailleurs toujours pas arrêtée. Une autre solution serait d’augmenter les achats de titres d’agences supranationales allemandes telles que la banque de développement KfW. Les investisseurs estiment que la meilleure solution serait de racheter de la dette d’autres Etats tels que l’Espagne ou l’Italie dont les taux sont plus élevés et le marché plus liquide. Il est vrai que les rachats de titres allemands par la Buba vont encore pousser les taux vers le bas, alors que ceux-ci atteignent déjà des plus bas.