Private equity : les IPO de fonds ne sont pas de tout repos

Rejoindre la communauté des Blackstone, KKR, Carlyle et de son ex-maison mère Apollo implique des sacrifices, et le nouveau venu Ares Management vient de l’expérimenter. Pour son introduction en Bourse à New York, le fonds de private equity a dû revoir ses ambitions: alors qu’il prévoyait de placer 18,2 millions d’actions entre 21 et 23 dollars chacune, il n’en a levé que 11,2 millions à 19 dollars, soit une collecte finale de 347 millions de dollars. Le titre est par ailleurs en chute de 3,5% à 18,3 dollars dans les premiers échanges aujourd’hui.

Les IPO sont chahutées depuis quelques semaines outre-Atlantique, comme le montre le tracker de Renaissance Capital, qui affiche une baisse de 2% des titres post-IPO, depuis le début de l’année, contre une hausse de 2% pour le S&P 500. La banque d’affaires Moelis l’avait elle-même vécu le mois dernier, lorsqu’elle avait dû fixer son prix d’entrée en dessous de sa fourchette d’estimation.

Il faut dire qu’Ares Management, qui a fait l’objet d’un spin-off d’Apollo en 1997, gère aujourd’hui 74 milliards de dollars et emploie 700 personnes, a été particulièrement gourmand. Le fonds emmené par Tony Ressler (le beau-frère du patron d’Apollo, Leon Black) souhaitait ainsi être valorisé sur un multiple de 9,3 fois ses revenus 2013 alors que le mieux valorisé de ses pairs cotés, Blackstone, n’affiche qu’un multiple de 5,1 fois ses revenus ! Ares Management peut certes se targuer de générer 78% de son chiffre d’affaires grâce à ses management fees, un flux d’argent prévisible et récurrent, contre 37% pour Oaktree, le plus élevé de ses comparables. Mais cela n’aura pas suffi.

Ares Management n’est pas le seul fonds de private equity à connaître des débuts boursiers difficiles. Les derniers exemples en date, les IPO de Carlyle et Oaktree en 2012 et celle d’Apollo en 2011, ont toutes donné lieu à des prix d’actions fixés en dessous de la fourchette d’estimation. Mais les titres ont depuis gagné respectivement 50%, 27% et 42%. Les deux seuls contre-exemples sont ceux de fonds qui sont entrés en Bourse en 2007, juste avant la crise. Blackstone s’échange autour de 29 dollars mais a retrouvé brièvement son cours d’entrée de 31 dollars en décembre. Le vrai fiasco est celui de Fortress, qui avait fixé son prix d’entrée à 18,5à dollars et avait bondi à 31 dollars le jour de son IPO en février 2007 et s’est depuis effondré à…7,4à dollars.

Le candidat du jour a quant à lui tenté de donner des garanties : Tony Ressler, qui a une participation estimée à 1,2 milliard de dollars, n’a vendu aucun titre, les professionnels du fonds détiennent 70% des parts et Abu Dhabi Investment Authority, qui avait 20% des parts, reste engagé. Espérons que le marché saura gré de ses engagements à long terme.