Le centre de gravité du capital alternatif se déplace / Le crédit privé dépasse le buyout

Le crédit représente désormais 51,2 % des actifs sous gestion agrégés des sept grands gestionnaires alternatifs cotés américains, soit plus du double de la part occupée par le private equity, à 24 %. Ce basculement structurel, mis en évidence dans le dernier rapport de PitchBook, "US Public PE and GP Deal Roundup – Q4 2025", qui s’appuie notamment sur les données des sept grands gestionnaires alternatifs cotés américains - les "Big Seven" -, n’est pas le fruit d’un dernier trimestre 2025 exceptionnel.

C’est l’aboutissement d’une évolution engagée depuis plusieurs années, accélérée par plusieurs années de hausse des taux, de blocage des sorties sur les portefeuilles de buyout, et d’une demande institutionnelle et patrimoniale qui n’a pas attendu que le private equity règle ses problèmes d’exit pour continuer à s’investir.

Les montants déployés en 2025 sont éloquents. Les sept gérants Blackstone, Apollo, KKR, Carlyle, Ares, TPG et Blue Owl, ont déployé 610 milliards de dollars dans des stratégies de crédit privé sur les douze derniers mois, contre 98,7 milliards en private equity. Un rapport de un à six. Les levées de fonds confirment la même hiérarchie : le crédit a capté 52,8 % des souscriptions en 2025, contre 25 % pour le private equity. « Les flux vers le crédit ont dépassé ceux de toutes les autres stratégies réunies sur l’ensemble de l’année 2025 », souligne PitchBook.

La montée des capitaux perpétuels

Le constat traduit une réorientation du modèle économique de ces firmes. La logique du buyout, fonds à durée de vie limitée, frais de gestion sur capitaux engagés, carried interest cristallisé à la sortie, cède progressivement du terrain à un modèle de revenus plus récurrents, fondé sur des capitaux perpétuels et des stratégies ouvertes.

En 2025, les actifs en capitaux perpétuels des sept gérants ont atteint près de 2 000 milliards de dollars, soit 42 % du total. Blue Owl détient la part la plus élevée, à 72,5 %, suivi d’Apollo à 57,1 %. « Le canal de la gestion de fortune privée constitue une priorité pour les Big Seven, qui se tournent vers ce marché de plusieurs milliers de milliards de dollars afin d’accéder à un capital scalable renforçant leurs flux de commissions de gestion », résume PitchBook, en pointant la dépendance croissante de ces gérants à un flux d’investisseurs particuliers pour compenser un réservoir institutionnel « apparemment saturé ».

La performance du crédit privé offre à ce modèle une justification solide. Les sept gérants affichent un rendement brut médian de 11,2 % en rythme annuel glissant pour leurs stratégies de crédit, contre 9 % pour leur private equity respectif, et ce avec une volatilité structurellement plus faible. « Leur capacité à produire des rendements proches de ceux des actions, mais avec une volatilité sensiblement plus faible, explique pourquoi de nombreux grands gérants alternatifs ont accéléré l’allocation de capital et l’expansion de leurs plateformes de crédit privé », note le rapport. La compression des spreads et la baisse des taux de base ont certes modéré les rendements, en recul par rapport aux 13,4 % du TTM de 2024, mais sans remettre en cause la supériorité relative du crédit sur une base ajustée du risque.

Un nouveau paysage de risque

Cette dynamique soulève néanmoins une question de fond sur la nature du risque que ces gérants portent désormais. Le crédit privé est exposé à la qualité des emprunteurs sous-jacents, et la correction des valorisations dans le secteur du logiciel a ravivé les interrogations sur l’exposition des portefeuilles à ce segment. Le rapport consacre d’ailleurs un développement entier à ce sujet, sous le titre « Comment les Big Seven analysent la correction du secteur logiciel ».

Mais les dirigeants des grands gérants alternatifs cotés reconnaissent eux-mêmes qu’une ligne de fracture apparaît au sein du secteur logiciel, entre solutions critiques et applications plus facilement substituables. Cette distinction suggère que le discours rassurant sur la solidité des portefeuilles s’accompagne en réalité d’un tri plus strict dans les nouveaux financements. « Le risque de millésime, plus que l’IA à elle seule, a été fréquemment identifié comme la principale source de tension », note PitchBook.

Les tensions se concentrent ainsi sur les millésimes 2020-2022, conclus à des valorisations élevées et dans un environnement de taux très bas. Cela n’exonère pas pour autant les portefeuilles constitués depuis, même si les transactions récentes ont été négociées dans un environnement de taux plus élevés et avec une prise en compte plus explicite du risque lié à l’IA.