Spie compte sur un retour de l’appétit pour les IPO à l’automne

Spie est une des ces très belles réussites du private equity en France, qui a su construire un acteur européen de premier plan dans les services multi-techniques, à savoir le génie électrique, mécanique et climatique, les systèmes des communication et d’information ou encore les services à l’énergie. Déjà, lorsqu’un consortium composé de Clayton Dubilier & Rice, Ardian et la Caisse des Dépôts du Québec l’a repris à PAI Partners pour 2,1 milliards d’euros en juin 2011, l’opération signait le retour des LBO d’envergure et démontrait la qualité de l’actif en vente. Aujourd’hui, Spie compte miser sur son profil de leader européen indépendant, derrière des mastodontes que sont GDF Suez, Vinci ou encore l’allemand Bilfinger, pour réaliser une entrée en Bourse réussie. Il vise une augmentation de capital d’environ 500 millions d’euros, sans compter le placement des actions existantes en secondaire.

L’entreprise dirigée par Gauthier Louette, entré en 1986 comme ingénieur de chantier, a certes de nombreuses qualités. Depuis son premier LBO en 2006, ce pure player s’est attelé à croître de façon ciblée, en élargissant la gamme de services et en renforçant son maillage territorial en France, Allemagne, Royaume-Uni mais aussi en Europe continentale, au Portugal et au Maroc et dans de nombreux autres territoires pour son activité pétrolière. Spie s’est en outre lancé dans une frénésie de la croissance externe : il a bouclé pas moins de 87 acquisitions en huit ans ! Si bien que le groupe représente désormais 5,1 milliards d’euros de production en 2013, pour une marge d’Ebita de 6,2%.

La force de son modèle réside dans la grande diversité des clients et contrats qu’il adresse : le montant moyen des contrats est situé entre 20 et 30 000 euros, et les dix premiers clients – au premier rang desquels Total et EDF- ne représentent que 20% de son chiffre d’affaires. Si bien que Spie engrange depuis huit ans, malgré la crise économique en Europe, une croissance organique annuelle de 3%, portée à 9% grâce aux 150 à 200 millions d’euros d’emplettes annuelles.

Surtout, le groupe a, sous la houlette de ses fonds actionnaires à 77,5%, réussi à maintenir une discipline financière sans faille : si la dette nette a culminé à 6,3 fois l’Ebitda fin 2006, il l’a ensuite ramenée à 2,4 fois, juste avant son deuxième LBO, et atteint 3,9 fois aujourd’hui. Spie n’a pas de problème de BFR : le groupe a toujours eu un ratio de conversion de son cash flow opérationnel en Ebita proche ou supérieur à 100%. Néanmoins, le service de la dette est coûteux : 103 millions d’euros d’intérêts et 27 millions de remboursements en 2013, soit plus de 40% de son Ebita, et 375 millions d’euros d’obligations 2019 avec un taux annuel de 11% ! Ce qui l’a incité aujourd’hui à lancer une IPO qui sera totalement affectée à l’optimisation de sa structure financière : grâce à l’argent levé, la dette devrait retomber à 3 fois l’Ebitda, puis à 2,5 fois fin 2014.

Les comparables boursiers de Spie sont peu aisés à trouver : l’allemand Bilfinger est exposé à la construction et le néerlandais Imtech cote seulement 280 millions d’euros en Bourse pour 5 milliards d’euros de revenus mais a pâti de pertes sur de gros contrats. Seul le finlandais Caverion, qui vaut 965 millions d’euros en Bourse pour 2,5 milliards d’euros de production, pourrait laisser imaginer une capitalisation proche de 2 milliards pour le français, soit une valorisation à 3,3 milliards d’euros.

Tout dépendra en réalité de l’appétit du marché, qui a laissé un sentiment de trop-plein sur les dernières IPO d’envergure, notamment Worldline ou Viadeo. S’il est résilient, le groupe n’a pas d’ambitions de croissance débordante : une production à 5,2 milliards d’euros en 2014 contre 5,1 milliards l’an passé, et une hausse de la marge d’Ebita de 10 à 20 pb. Reste à savoir si le marché, revigoré par la trêve estivale, aura l’appétit pour acheter cette histoire, voire financer une juteuse sortie à ses actionnaires.