Pourquoi les banques européennes restent une énigme pour les marchés / Une capacité sous-estimée à surmonter la fin de l’euphorie des taux

Pour les banques européennes, l’année 2025 ne se présente probablement pas aussi mal que leur faible valorisation pourrait le laisser croire. Nul ne contestera qu’elles sont entrées dans une nouvelle phase de maturité après plusieurs années de croissance soutenue par la hausse des taux d’intérêt. Et ce, même s’il existe des nuances géographiques, comme en France, par exemple, où la prépondérance des prêts immobiliers à taux fixes induit un effet retard dans la transmission des cycles de taux aux résultats.

Le fait est que les revenus nets d’intérêt (NII), qui constituaient le principal moteur de leur rentabilité depuis la mise en œuvre de politique monétaire restrictive de la Banque centrale européenne (BCE) en 2022, ont commencé l’an dernier à perdre de leur élan avec l’assouplissement engagé par l’institut francfortois. En conséquence, les marchés, redoutant que cette transition ne pèse durablement sur les résultats des banques, ont significativement comprimé leurs valorisations.

Décrochage

Dans une récente étude, UBS fait ainsi le constat que les banques européennes se négocient aujourd’hui à des multiples de valorisation historiquement bas : à peine 6,9 fois les bénéfices attendus pour 2025, contre une moyenne historique de 9,1 fois. Toujours en termes de ratio cours sur bénéfice, elles affichent par ailleurs une décote de 47% par rapport au marché, supérieur de 20% à leur décote traditionnelle.

Ce décrochage survient malgré des fondamentaux qui n’ont jamais été aussi solides. Les marges nettes se sont améliorées (1,79 % contre 1,67 % en 2013), les pertes sur prêts ont été réduites (27 points de base contre 70 auparavant), et les niveaux de solvabilité ont fortement progressé, avec un ratio CET1 moyen de 14,3 %, bien au-dessus des exigences réglementaires. Ainsi, alors que les banques sont aujourd’hui bien plus performantes et robustes qu’il y a dix ans, leurs multiples de valorisation sont paradoxalement bien inférieurs.

D’où la question suivante : les marchés ne seraient-ils pas en train de surestimer la cyclicité des bénéfices bancaires tout en sous-estimant leur résilience dans un contexte de normalisation des taux d’intérêt ?

Diversification

Car si les revenus nets d’intérêts s’essoufflent, les banques ont démontré leur capacité à diversifier leurs moteurs de croissance. UBS note ainsi que les bénéfices récents ne sont plus uniquement portés par le NII, mais aussi par des revenus non liés aux intérêts (frais de gestion, conseil, marchés financiers) et une meilleure maîtrise des pertes sur prêts. Cela a permis à la majorité des banques de continuer à dépasser les prévisions de bénéfices, même dans un environnement de stabilisation des revenus liés aux taux. Pour preuve, au troisième trimestre 2024, les bénéfices par action et profits avant impôt se sont avérés supérieurs aux attentes dans 85% à 90% des cas respectivement.

D’autre part, "les investisseurs ne doivent pas prendre pour argent comptant le truisme (non) répandu selon lequel des taux d'intérêt plus bas impliquent des valorisations plus faibles pour les banques", explique UBS. C’est peut-être contre-intuitif, mais "lorsque les taux sont élevés et en baisse, les banques prennent généralement de la valeur", soulignent les analystes de l’établissement hélvète.

Un raisonnement qu’il est assez facile de rationaliser : "des taux plus bas signifient une croissance du PIB plus rapide, une demande de prêts plus importante, des risques de défaillance plus faibles, de meilleurs marchés boursiers et consultatifs, et des taux d'actualisation plus bas pour tous les actifs. Tout cela est bon pour les banques si leurs prévisions de NII sont à peu près correctes", ajoutent-ils.

Taux terminaux

En outre, le marché fait probablement aussi l’erreur de trop se concentrer sur les taux "terminaux", perdant de vue qu’il ne s’agit en somme que du "retour à un cycle de taux d’intérêt normalisé, après des années de politiques monétaires exceptionnellement accommodantes ou restrictives", avance pour sa part Bank of America (BofA). Or, explique l’établissement américain, d’une part, "les banques européennes ont anticipé les risques liés aux taux en structurant des portefeuilles d’actifs à revenu fixe qui reflètent la dynamique de revalorisation de leurs dépôts". D’autre part, "la sensibilité des banques européennes aux variations des taux d’intérêt a considérablement diminué, jusqu’à 50 % dans certains cas au cours des 18 derniers mois".

Dans ces conditions, les analystes estiment que les revenus nets d’intérêt des banques européennes ont de grandes chances de demeurer à des niveau comparables en 2025 à ceux de 2024. De tel sorte que les bénéfices du secteur resteraient à peu près stables entre 2024 et 2026 en milliards d'euros, estime UBS. Et ce, sans compter les généreux programmes de rachats d’actions engagés par les banque, grâce auxquels la stabilité les bénéfices par action devraient même connaître une croissance significative.

Globalement, UBS voit ainsi le bénéfice par action avant provision du secteur augmenter de 7 % entre 2024 et 2026, avec une croissance allant jusqu'à 35 à 50 % de la part d’établissements tels que Commerzbank, Julius Baer, Barclays, SocGen et Bawag.