Le coup de pouce de la BCE: une aubaine pour les bancaires et l'obligataire

Après la surprise et la confusion des marchés hier, vient l’emballement. Ce matin, le CAC 40 est en hausse de 2,6% et en particulier, les valeurs bancaires sont recherchées : Crédit Agricole prend près de 7%, BNP Paribas près de 5% et Société Générale gagne 4,6%. Ce changement de braquet suit une séance perturbée jeudi, au cours de laquelle le marché européen a bondi de plus de 3% dans la foulée de l’annonce d’une baisse du taux de refinancement de 0,05% à 0% et l’augmentation du rythme des achats de titres mensuels de 20 milliards, à 80 milliards d’euros. Mais a ensuite déchanté lorsque Mario Draghi a sous-entendu qu’il avait peut-être atteint un point bas en termes de taux, tout en s’affolant de la possibilité de taux d’intérêt négatifs. L’irrationalité du marché en plein exercice…

En attendant, les banques vont bénéficier de quatre nouveaux TLTRO à quatre ans avec un taux de dépôt négatif porté à -0,4% (contre -0,3% précédemment), qui incitent les institutions à prêter à l’économie réelle. Selon Goldman Sachs, une baisse de 10 pb du taux de dépôt revient à faire baisser de 2 à 3% le bénéfice par action des banques concernées, mais jusqu’à 10% pour les banques retail domestiques de la périphérie. La banque américaine privilégie donc les grands conglomérats moins dépendants de la zone euro, comme Santander, BBVA, BNP Paribas et Deutsche Bank. Les plus touchées seront les banques d’épargne domestiques, notamment espagnoles et italiennes, celles qui ont un profil de rentabilité moins élevé ou encore celles qui ont beaucoup d’actifs à taux variable. Goldman Sachs anticipe que les mesures auront un impact négatif de 2% sur les profits avant impôts 2017 de BNP Paribas et Crédit Agricole, et de respectivement 28 pb et 27 pb sur leurs ROTE 2017.

Pourtant, la bonne nouvelle est que Mario Draghi, en écartant la solution des doubles taux de dépôt, ne semble pas se résoudre aux taux d’intérêt négatifs et privilégierait les outils non conventionnels. C’est un soulagement pour les banques, qui ont pâti de la volatilité boursière, des inquiétudes sur la croissance mondiale mais aussi de leur profil de rentabilité. L’indice Euro Stoxx Banks a ainsi chuté de 23% depuis son point haut d’octobre dernier. "Le comportement des banques européennes nous rappelle la trajectoire subie par les banques japonaises dans les années 1990 avec une période prolongée de profitabilité sous pression. Mais cette comparaison nous semble pour le moment exagérée. La question de la solvabilité de ce secteur ne se pose pas pour le moment", juge ainsi Malik Haddouk, directeur de la gestion diversifiée chez CPR AM. Pour lui, le rebond des bancaires pourrait être le début d’un renouveau, avec une hausse en vue de 20-25% des valeurs du secteur.

Autre segment qui va enfin retrouver l’appétit des investisseurs. Mario Draghi a une fois de plus souligné sa capacité à innover en matière de politique monétaire, en annonçant hier parmi les nouvelles mesures d’assouplissement, l’élargissement du programme d’achat de titres aux obligations corporate les mieux notées. Ces achats devraient commencer dès la fin du deuxième semestre 2016 (en juin) et permettre de renforcer la transmission de la politique monétaire aux conditions de financement de l’économie réelle, a soutenu le président. Une décision surprenante, selon les équipes de M&G, alors que le problème de la légalité d’une telle mesure faisait débat depuis bien longtemps entre les gouverneurs "dovish" et les plus "hawkish" (les Allemands notamment). "Le premier impact des nouvelles mesures de la BCE sur les meilleures dettes (en fait sur la plupart des actifs) a été paradoxalement négatif. L’élargissement aux corporates a sans doute en partie pour objectif de ne pas trop pénaliser la liquidité de marchés souverains", commente René Defossez, stratégiste obligataire chez Natixis.

Si le montant précis n’a pas encore été dévoilé, les équipes de Pimco estiment qu’il pourrait atteindre les 4 milliards d’euros par mois, tandis que les analystes de la Société Générale s’attendent à des rachats situés entre 5 et 10 milliards. "Si ces montants ne représentent pas un volume très important, ils soulignent tout de même la détermination de la BCE à ajouter des actifs plus risqués à sa liste, même s’il serait étonnant qu’elle accepte d’acquérir des obligations bancaires ou des actions", poursuivent les analystes de la Société Générale. Le président Draghi a d’ailleurs expliqué que les gouverneurs n’avaient pas encore décidé s’ils achèteraient des titres d’entreprises non financières mais tout de même liés à ce secteur, et que le comité de la BCE devait réfléchir d’ici juin à la définition précise du type d’obligations qu’ils pourraient acheter.

Le marché obligataire coporate a bien accueilli la mesure, et connu un resserrement des spreads quasi immédiat après l’annonce. Ainsi, l’indice ITraxx Main (qui traque le rendement des obligations investment grade) et l’indice ITraxx Crossover (obligations à haut rendement) ont reculé de 9 points de base et 26,7 points de base hier, et atteint respectivement 80 et 340 pb. Les émissions investment grade, qui ont atteint l’an dernier autour de 245 milliards d’euros pourraient bénéficier de ce programme de rachats de la BCE, qui devrait encourager les investisseurs à se tourner davantage vers ce type de titres, estiment les analystes. "L'inclusion des obligations investment grade dans le programme de rachats de titres pourrait permettre aux entreprises de se refinancer moins cher", soulignent de leur côté les analystes de Russell.

De son côté, CPR AM recommande de privilégier le high yield, où les taux de défaut devraient encore rester très limités alors que les spreads se sont établis sur des points hauts de crise. "Cette classe d'actifs peut représenter un substitut intéressant aux actions et offre une meilleure protection contre les risques baissiers", ajoute CPR AM.