L’AMF s’interroge sur l’essor des ETF

Dans une étude publiée aujourd’hui, l’AMF revient sur les risques liés au développement croissant des ETF dans le monde et les chiffres parlent d’eux-mêmes. Au 3ème trimestre 2016, leurs encours ont atteint 2.852 milliards d’euros, soit 7 % de l’encours total de la gestion collective dans le monde, avec une croissance annuelle de 20% sur les 4 dernières années. Les Etats-Unis dominent largement ce marché avec 71% des encours, l’Europe accapare 16% et l’Asie représente 9%. Le marché français quant à lui, se compose de 477 fonds qui géraient 103 milliards d’euros fin 2016, en hausse de 66% en deux ans. Le marché est principalement constitué d’ETF actions (83 % des encours) et d’ETF obligataires (16 %). Tout comme aux Etats-Unis, la concentration du marché est très forte, puisque les deux plus gros ETF, qui totalisent 11 milliards d’euros d’encours, représentent 13 % des encours totaux en 2016. Coté sociétés de gestion, Lyxor et Amundi dominent largement le marché avec respectivement 42 % et 35 % des encours en 2016.

L’AMF explique ainsi le développement de la gestion passive dans le monde par les évolutions réglementaires importantes de ces dernières années, augmentant les coûts des institutions tout en voyant leurs profits baisser. Face à cela, les sociétés de gestion ont dû choisir entre réduire leurs coûts en proposant de la gestion passive ou augmenter la performance de leurs produits actifs. Mais un tel développement pose la question des risques inhérents et plusieurs types de risques ont déjà été identifiés ces dernières années. A commencer par celui de contrepartie et de collatéral lié à l’utilisation de certains dérivés dans les modèles de réplication. Un risque largement pris en compte par la réglementation européenne, « la grande majorité des ETF en Europe sont structurés sous le format OPCVM et sont donc soumis à l’intégralité des dispositions de la directive afférente », souligne l’AMF. Tous les éléments constitutifs des produits, actifs éligibles, produits dérivés, prêts de titres etc sont donc déjà bien encadrés et limitent leur exposition au risque de contrepartie.

Deuxième risque identifié, celui de décorrélation par rapport à l’indice sous-jacent. Pour l’AMF, cela ne peut arriver sur le marché parisien qui dispose d’un mécanisme de coupe-circuits. Ainsi, à partir de la dernière valeur liquidative indicative (VLI) de l’ETF calculée, Euronext « détermine un corridor à l’extérieur duquel une transaction ne peut avoir lieu ». Ce mécanisme s’avère d’ailleurs très efficace note le régulateur, puisqu’il permet de contenir le risque d’écartement important entre le prix négocié de l’ETF et la valeur liquidative instantanée du panier sous-jacent. Autrement dit, un événement comme celui du 24 aout 2015 sur les marchés américains, qui ont vu certains ETF sur l’indice S&P 500 décrocher jusqu’à plus de 35 % de la valeur liquidative de l’indice sous-jacent ne pourrait pas se réaliser sur le marché parisien.

Reste que cet événement, même s’il a eu lieu outre Atlantique a mis en avant l’existence d’un risque de liquidité sur les ETF. Ce risque est en effet probant car ces produits donnent l’illusion d’une forte liquidité sans que les sous-jacents soient, eux, très liquides. L’AMF rappelle ainsi l’exemple de Lyxor qui avait dû refuser des rachats sur son ETF Lyxor FTSE Athex 20 coté sur Euronext Paris en juillet 2015, suite à la fermeture de la Bourse grecque. Faute de prix du sous jacent, l’ETF ne pouvait être valorisé et ce, pendant près d’un mois. Le risque de liquidité est aussi possible lorsque les ETF ont une forte emprise sur les marchés sous-jacents, entraînant des conséquences importantes sur la volatilité et la formation des prix de ce marché. Or, « les taux d’emprise des ETF du marché parisien ne semblent pas suffisants pour avoir seuls, en cas de rachats de parts, un impact significatif sur leurs marchés sous-jacents », explique l’AMF. Par ailleurs, « les mouvements de souscription/rachat de parts d’ETF semblent contra-cycliques, jouant ainsi davantage un rôle d’amortisseur que d’amplificateur des grands mouvements de cours », considère le régulateur.

Au final, et comme on pouvait s’y attendre, l’AMF considère que le marché français est armé notamment contre le risque de liquidité des ETF. Il n’y a pour l’heure aucune inquiétude à avoir quant à de potentiels risques majeurs. En revanche, si le développement de ce marché devait se poursuivre, l’AMF appelle à la vigilance en période de stress sur les marchés. « Durant ces périodes, en effet, les prix des parts des ETF sont susceptibles de connaître une importante décote et les effets de corrélation peuvent amplifier la volatilité sur les marchés sous-jacents » conclut le régulateur.