Draghi ne pourra pas temporiser très longtemps

Mario Dragi va devoir se livrer à un savant jeu d'équilibriste lors de la réunion des gouverneurs de la BCE, qui a lieu ce jeudi à Talinn, en Estonie. Le président devra en effet justifier le maintien de sa politique très accommodante, malgré l'accélération de la croissance en zone euro, tout en donnant des indices sur le calendrier de sortie de QE. Et ce, sans affoler les marchés. Le jour même, Eurostat devrait justement publier le PIB révisé de la zone euro, qui devrait être meilleur que prévu au premier trimestre, probablement à 0,6% au lieu de 0,5%, en raison d'une révision à la hausse de la croissance en Italie et en France.

Dans ces conditions et alors que le chômage de la zone est enfin en train de diminuer (il est passé de 12,1% en 2013 à 9,3% en avril dernier), comment Draghi va-t-il parvenir à justifier que les taux directeurs soient toujours aussi bas, et que son institution continue d'acheter pour 60 milliards d'euros de titres tous les mois. La Fed elle-même devrait annoncer la semaine prochaine la poursuite du relèvement de ses taux, alors que les Etats-Unis ont affiché une croissance inférieure à celle de la zone euro ces deux dernières années et demi, de 4,6%, contre 5,1% pour le Vieux Continent.

Sachant qu'une partie des gouverneurs de la BCE estime qu'il est désormais grand temps de sortir de la politique d'assouplissement monétaire menée depuis plus de 6 ans. Le gouverneur de la Bundesbank Jens Weidmann, ainsi que Benoit Coeuré membre du comité exécutif de la BCE, seraient ainsi partisans d'une sortie progressive du QE, le premier craignant qu'une réaction trop tardive de la BCE face au redressement de l'économie européenne, nuise à sa crédibilité. Le gouverneur Peter Praet, membre du directoire de la BCE, pourtant partisan du maintien du statu quo, a lui-même récemment déclaré que l'économie était "incroyablement solide" et que la zone euro avait fait preuve d'une "résistance aux chocs extraordinaire".

Ce décalage entre les bons chiffres européens et une BCE encore attentiste résulte du mandat unique de la BCE, de stabilité des prix. "Le marché est souvent enclin à juger la BCE comme si elle avait le double mandat de la Fed (ndlr. stabilité du marché de l'emploi et maîtrise des prix). Si tel était le cas, elle serait bien embarrassée pour maintenir le niveau actuel de stimulation monétaire, quand les données d'activité, chômage et confiance sont en si forte amélioration", explique ainsi Bruno Cavalier, chef économiste chez Oddo. Mais du point de vue de la stabilité des prix il serait effectivement plus difficile de justifier une hausse des taux de la part de Draghi. Ainsi, l'inflation sous-jacente est encore située en zone "de danger" selon Bruno Cavalier, à savoir inférieure à 1%, un niveau qui inquiétait déjà le président de la BCE en 2014...

Quelle sera donc la stratégie de la BCE pour sortir du QE tout en assurant la poursuite de la croissance de la zone euro ? Selon les équipes de Capital Economics, la banque de Francfort devrait progressivement assécher ses achats de titres sur les six premiers mois de l'année 2018, et commence à relever les taux en 2019. Mario Draghi pourrait annoncer le début du tapering en septembre prochain, et diminuer les achats de 10 milliards d'euros par mois à partir de janvier 2018, selon eux. "Nous pensons que les investisseurs ont tort de miser sur une hausse des taux dès cette année ou l'an prochain. La BCE a été on ne peut plus claire sur le fait qu'elle ne pourrait relever ses taux alors que son bilan continue d'augmenter", explique ainsi Jack Allen, économiste Europe chez Capital Economics. "Il serait étrange que Francfort enclenche le frein alors qu'elle a encore le pied sur l'accélérateur", conclut l'économiste. D'autant que Francfort a déjà commis l'erreur d'un relèvement prématuré, en 2008 au début de la crise Lehman, et en 2011, avant l'emballement de la crise grecque.

Mario Draghi devrait donc cette fois-ci être particulièrement prudent, et utiliser avec doigté le forward guidance (c'est à dire les indications verbales relatives à la ligne directrice de sa politique future). Selon Bruno Cavalier, ce jeudi, le président de la BCE devrait à la fois souligner "la nécessité de maintenir une politique très accommodante", vue la faiblesse de l'inflation, tout en s'affranchissant "du biais baissier sur les taux directeurs" (il avait jusqu'à présent indiqué que ceux-ci pourraient aller encore plus bas si les conditions le nécessitaient), qui n'ont plus de raison d'être.