Wendel au milieu du gué / Deux moteurs et une équation encore incomplète

"En trois ans, nous avons profondément transformé Wendel et on a surtout (…) les conditions pour générer une croissance solide, un retour aux actionnaires significatif tout en gardant (…) notre ADN historique d’entrepreneurs et d’investisseurs dans les métiers des actifs non cotés."

Laurent Mignon a logiquement profité du Capital Markets Day du vendredi 12 décembre pour mettre en perspective le chemin parcouru depuis son arrivée à la tête du directoire, début décembre 2022, et pour expliciter la logique de la phase qui s’ouvre désormais. La séquence visait à relier transformation stratégique, allocation du capital et promesse de création de valeur, dans un contexte où le groupe estime avoir achevé l’essentiel de sa mue.

D’une holding d’investissement à dominante financière, Wendel revendique désormais un nouveau statut. "Wendel est devenu une société globale d’investissement dédiée aux actifs privés et dotée de deux moteurs puissants de croissance, la gestion d’actifs pour compte de tiers et l’investissement en compte propre", a résumé Laurent Mignon, "le mix des deux" conférant à la société "un profil très particulier".

Un portefeuille recomposé au pas de charge

Cette bascule s’est opérée à un rythme soutenu. "En trois ans, Wendel a cédé pour 3,6 milliards d’euros d’actifs et réalloué 2,7 milliards d’euros à de nouveaux investissements.", a rappelé le président du directoire. Une rotation du portefeuille visant d’une part à réduire certaines expositions historiques jugées excessives, la cession partielle de Bureau Veritas s’inscrivant évidemment dans cette logique. "Bureau Veritas représentait une part trop importante de notre portefeuille. Cela ne remet absolument pas en cause notre conviction : c’est une société très importante pour nous, en laquelle nous croyons beaucoup, et que nous continuons à soutenir de manière significative." a tenu à rappeler Laurent Mignon.

Elle a servi d’autre part et surtout à financer la constitution d’un nouvel écosystème d’investissement centré sur les actifs privés. À l’issue de cette phase, la gestion d’actifs pour compte de tiers représente environ 30 % de la valeur du groupe, contre 70 % pour les investissements directs, une structure appelée à évoluer encore sensiblement à horizon 2030.

Le choix assumé du mid-market

C’est sur cette base que s’ouvre désormais une nouvelle séquence. "Les trois dernières années ont été consacrées à la création du modèle ; nous entrons désormais dans une phase de déploiement.", a insisté Laurent Mignon. Dans cette phase, Wendel Investment Managers doit devenir le pilier de génération de trésorerie récurrente. La plateforme de gestion pour compte de tiers, constituée autour de plusieurs expertises complémentaires dans le private equity, la dette privée et les solutions de marchés privés, dépasse désormais les 46 milliards d’euros d’actifs sous gestion pro forma.

Pour les deux dernières entités intégrées à la plateforme, Monroe Capital et Committed Advisors, Laurent Mignon revendique un choix de spécialisation mid-market, là où l’exécution et la proximité priment sur la taille des transactions. Monroe est ainsi présenté comme "un des acteurs majeurs du lower middle market" américain, un segment où "il faut être proche du terrain", une exigence qui "nous intéresse beaucoup". Même logique pour Committed Advisors, positionné sur le secondaire de taille intermédiaire, "pas les méga-transactions", un segment dans lequel Wendel estime qu’"il y a beaucoup plus de valeur".

Quand IK Partners renforce l’investissement pour compte propre

Le dirigeant insiste aussi sur la méthode de construction de la plateforme, volontairement à rebours des processus compétitifs classiques. "Nous avons constitué cette plateforme (…) en dehors de tout process", explique-t-il, en précisant que les choix se sont faits "sur la base d’un dialogue avec les équipes" afin de valider un "playbook" commun, "répliqué transaction après transaction". Objectif : installer un alignement durable entre toutes les parties prenantes - actionnaires, fondateurs, équipes et clients -, condition jugée déterminante pour la suite : "Pour nous, c’est clé, parce que c’est ce qui assure la pérennité du dispositif et la réussite de ce modèle".

Elle conditionne ainsi la trajectoire économique de la plateforme. Au-delà des commissions de gestion, appelées à croître à un rythme soutenu, le groupe met en avant la montée en puissance progressive des revenus liés à la performance, qui doivent s’accumuler au fil des millésimes de fonds. Cette capacité à combiner revenus récurrents et potentiel de surperformance constitue, aux yeux de la direction, un levier central de création de valeur à long terme.

Cette logique d’alignement et de discipline irrigue désormais aussi le métier historique, Wendel Principal Investments, qui demeure au cœur de l’identité du groupe, mais avec une inflexion opérationnelle nette : Wendel s’appuie désormais sur un mandat de conseil confié à IK Partners, société de gestion phare de sa plateforme de gestion pour compte de tiers, afin de renforcer la discipline et la performance de ses investissements directs et de les rapprocher des standards du private equity mid-market. L’ambition affichée est d’atteindre une croissance annuelle moyenne de la valeur intrinsèque comprise entre 12 % et 16 %, en s’appuyant sur un cadre de gestion plus efficient, une discipline accrue dans l’allocation du capital et une capacité renforcée à co-investir aux côtés de partenaires, sans remise en cause du contrôle stratégique exercé par Wendel.

Une promesse qui reste à valider en Bourse

"Le tout avec quelque chose qui nous est très important dans notre politique et qu’on veut conserver, qui est d’être noté “investment grade” et d’avoir une structure de bilan permettant de rester durablement “investment grade”, a insisté Laurent Mignon. Les flux combinés issus de la gestion d’actifs et de la rotation du portefeuille doivent permettre de dégager une capacité de génération de trésorerie significative sur la période. "D’ici 2030, c’est 7 milliards d’euros de cash flow que nous allons générer (…) et puis la rotation du portefeuille, les cessions que nous allons réaliser pendant la période, 7 milliards d’euros", a-t-il détaillé.

Une part substantielle de ces ressources sera consacrée au développement de la plateforme de gestion, mais plus de 1,6 milliard d’euros devraient être retournés aux actionnaires sous forme de dividendes et de rachats d’actions.

Reste à éprouver tout cela dans la durée du point de vue de la création de valeur boursière. Laurent Mignon a pris les commandes de Wendel le 2 décembre 2022 sur un cours de 89,5 euros ; trois ans plus tard, le groupe déroule un plan de marche apparemment lisible et bien accueilli à court terme, l’action progressant de 5,5 % ce vendredi, mais à 81,5 euros. Autrement dit, le marché ne valide pas encore pleinement la promesse du modèle.