L'année 2026 vue par... Isabelle Job-Bazille / Directrice des études économiques de Crédit Agricole S.A.

Quel est votre scénario de croissance en Europe et en France pour 2026 ? Quel est le principal aléa autour de vos prévisions ? L’expansionnisme budgétaire de l’Allemagne sera-t-il une variable clé ?

Après avoir surmonté le triple choc inflationniste, énergétique et monétaire, la zone euro s’est engagée sur la voie de la reprise en 2025, une dynamique qui devrait se prolonger en 2026 avec un rythme de croissance proche de 1,3 %. La désinflation soutient les revenus réels et la consommation, bien que les ménages, prudents face à l’incertitude, continuent d’épargner une partie de leurs gains de pouvoir d’achat. L’inflation étant proche de la cible, la BCE devrait maintenir sa politique inchangée après huit baisses de taux. Des conditions financières assouplies, combinées aux soutiens budgétaires européens et au plan de relance allemand, devraient stimuler l’investissement, appelé à devenir le principal moteur de la croissance. La montée en puissance du plan de relance budgétaire allemand, d’environ 1 000 milliards d’euros étalés sur dix ans, devrait stimuler la croissance outre-Rhin et, par effet d’entraînement, dynamiser l’activité des partenaires européens.

La France en bénéficiera, notamment dans le secteur de la défense. Toutefois, la croissance française restera inférieure à la moyenne de la zone euro, pénalisée par un climat de confiance fragilisé par les incertitudes politiques et budgétaires. Ce scénario est entouré d’aléas plutôt baissiers liés à des incertitudes sur la mise en œuvre du plan allemand et à la politique tarifaire de Trump. Les droits de douane négociés à Turnberry devraient avoir un impact négatif relativement limité sur la croissance. Toutefois, le bras de fer commercial pourrait s’intensifier si l’Europe décidait d’infliger des amendes aux géants américains de la tech, comme c’est actuellement le cas pour X en vertu du règlement européen sur les services numériques (DSA), ouvrant la voie à d’éventuelles mesures de représailles.

Pour la première fois depuis 2018, la Fed va avoir un nouveau patron. Au regard du contexte de sa nomination et des pressions exercées par Donald Trump sur le FOMC, pourrait-on assister à une vassalisation de la politique monétaire américaine ? Si oui, y aura-t-il des retombées ?

La Réserve fédérale américaine traverse une crise institutionnelle sous l’impulsion de Donald Trump, qui multiplie les attaques contre son président, Jerome Powell, afin d’affaiblir son indépendance et d’influencer la politique monétaire pour servir son agenda politique. Deux événements marquants illustrent cette stratégie : la tentative de destitution de la gouverneure Lisa Cook et la nomination récente de Stephen Miran, conseiller proche de Trump, au sein de la Fed.

Lors de son audition de confirmation, Stephen Miran a défendu une interprétation élargie du mandat de la Fed, incluant la modération des taux d’intérêt à long terme, en complément des objectifs traditionnels de stabilité des prix et de plein emploi. Cette lecture pourrait constituer une base juridique pour une politique monétaire plus agressive de baisse des taux. D’ailleurs, lors des dernières réunions du Comité de politique monétaire, Stephen Miran a plaidé en faveur de baisses de taux plus agressives. Son influence devrait s’accroître avec le départ prévu de Jerome Powell en mai 2026, date à laquelle Trump pourra nommer un nouveau président et renforcer son contrôle sur l’institution.

Pour rappel, depuis les années 1980, l’indépendance des banques centrales s’est imposée comme un consensus institutionnel visant à protéger la monnaie des pressions politiques et à éviter le financement monétaire des déficits publics. Ce principe a renforcé leur crédibilité et favorisé la stabilité nominale. À l’inverse, une mise sous influence de la Fed risquerait de compromettre cet ancrage nominal, entraînant des tensions inflationnistes durables, avec des répercussions sur les taux longs américains.

Avec le changement à la tête de la Fed, l’avenir de la politique d’assouplissement quantitatif (QE) est aussi en question. Kevin Hassett ou Kevin Harsh, favoris pour succéder à Jerome Powell, ainsi que le secrétaire au Trésor Scott Bessent, critiquent vivement les politiques non conventionnelles de rachat d’actifs en raison de leur impact sur l’allocation et la redistribution des revenus et de la richesse. Ils défendent une interprétation plus stricte du mandat de la Fed, excluant le recours au QE. Toute réduction des achats, notamment de bons du Trésor, relèverait de la gageure dans un contexte de déficit budgétaire élevé, compte tenu du rôle central de la Fed dans la liquidité et la stabilité du marché des Treasuries.

La cohérence de la politique monétaire pourrait être ainsi mise à mal, entre les baisses de taux souhaitées par Donald Trump et un resserrement quantitatif fondé sur une interprétation plus stricte du mandat de la Fed. Cette perte de lisibilité et de crédibilité serait une menace pour la stabilité monétaire.

Une bulle spéculative s’est-elle formée dans le secteur de l’intelligence artificielle ? Si oui, un éclatement pourrait-il mettre en péril la stabilité financière mondiale ?

Depuis plusieurs années, les marchés financiers surfent sur une vague d’optimisme technologique sans précédent, portée par l’intelligence artificielle. Les promesses de gains de productivité et de nouveaux modèles économiques ont propulsé les valorisations boursières à des niveaux record laissant entrevoir la formation d’une bulle financière.

Les bulles financières sont souvent liées à des phases intenses d’innovation ou de progrès technique, qui stimulent l’investissement et peuvent générer une exubérance irrationnelle sur les marchés. Les mécanismes sont connus : les nouvelles inventions, en ouvrant des perspectives lucratives de profits, attirent des flux massifs de capitaux sur fond d’anticipations de rentabilité excessives. Cet optimisme, amplifié par les comportements grégaires des investisseurs, alimente la hausse des valorisations qui deviennent déconnectées des fondamentaux.

Aujourd’hui, il ne fait guère de doute que l’intelligence artificielle (IA) constitue une technologie à usage général (GPT "General Purpose Technology") appelée à transformer en profondeur nos économies sur le long terme, à l’instar de la machine à vapeur ou de l’électricité en leur temps. Les grandes entreprises de la tech investissent massivement dans l’IA avec une boucle de financement circulaire qui relie les fabricants de puces (Nvidia, AMD), les fournisseurs de Cloud computing (Microsoft, Oracle) et les développeurs de LLM (Large Language Model) comme OpenAI. Cette logique circulaire, qui mobilise des centaines de milliards de dollars, entretient la flambée des cours des actions technologiques mais expose à un risque de correction sévère si les promesses de rentabilité ne se matérialisent pas comme prévu.

Le consensus actuel estime que l’éclatement de la bulle de l’IA serait comparable à celui de la bulle Internet des années 2000, dont la spéculation, concentrée sur les marchés actions sans débordement sur le crédit ni forte exposition bancaire, avait entraîné des pertes limitées pour les investisseurs exposés et des dommages économiques modestes, sans effets systémiques comme lors de la crise financière de 2008. A cet égard, le financement par endettement des investissements massifs dans l’IA pourrait passer par des circuits non bancaires, via des montages complexes caractéristiques d’une finance mondialisée toujours plus sophistiquée. Depuis la crise de 2008, le durcissement réglementaire a favorisé l’essor du shadow banking, où fonds d’investissement, gestionnaires d’actifs ou fonds de dette financent l’économie en collectant l’épargne d’investisseurs institutionnels ou privés tout en restant étroitement liés aux banques par notamment des lignes de crédit ou divers mécanismes de transfert de risque. Le risque systémique persiste donc, mais sous une forme plus diffuse, véhiculé par des expositions croisées qui le rendent plus difficile à identifier et moins traçable. Les récentes faillites américaines de Tricolor et First Brands illustrent ces vulnérabilités liées à l’opacité des financements non bancaires associés, dans les deux cas, à des fraudes ou des irrégularités.

Dans le cas d’une absence d’assainissement des finances publiques françaises dans les années à venir du fait de la polarisation politique, croyez-vous davantage au scénario d’une lente asphyxie causée par une hausse progressive de la charge d'intérêts ou plutôt à celui d’une rupture soudaine de la confiance des marchés obligataires ?

Le scénario d’une rupture brutale de confiance des marchés obligataires n’est pas à exclure mais sa probabilité reste faible. Contrairement aux pays du Sud de l’Europe lors de la crise des dettes souveraines, la France affiche des comptes extérieurs relativement équilibrés, ce qui limite théoriquement son besoin de recourir massivement à l’épargne étrangère, susceptible de se tarir en cas de crise de confiance. Par ailleurs, l’État français, l’un des principaux émetteurs de la zone euro, a une forte empreinte sur le marché obligataire et est considéré, à juste titre, par les investisseurs comme " too big to fail ". En cas de turbulences, la BCE dispose aujourd’hui d’instruments de crise lui permettant d’intervenir rapidement pour soutenir le marché et garantir la liquidité de la dette souveraine française. Ces interventions de dernier ressort seraient toutefois assorties de conditions strictes, impliquant un ajustement budgétaire, potentiellement douloureux et socialement difficile à accepter.

Le manque de courage politique aujourd’hui signifie inévitablement un resserrement de la contrainte budgétaire demain, réduisant d’autant la capacité des autorités publiques à orienter librement la politique économique. En différant sans cesse l’assainissement des finances publiques, les gouvernements prennent le risque d’entrer dans un cercle vicieux similaire à celui qu’a connu l’Italie dans les années 1990 : la perte de crédibilité financière renchérit progressivement les primes de risque exigées par les marchés, alourdit la charge d’intérêts et oblige l’État à procéder à des ajustements budgétaires permanents, non pour réduire la dette, mais simplement pour en empêcher la dérive. Ce " piège à l’italienne " priverait le politique de toute capacité d’action pour absorber les chocs cycliques ou financer des investissements d’avenir.

En s’y prenant tôt, la France garde la possibilité de lisser l’effort dans le temps plutôt que de le subir dans l’urgence. Les travaux du Conseil d’analyse économique (CAE) suggèrent qu’un effort de l’ordre de 148 milliards d’euros serait nécessaire pour stabiliser le ratio d’endettement public ; étalé sur cinq à six ans, un tel ajustement reste réaliste et politiquement gérable, à condition d’être engagé rapidement et adossé à un véritable consensus politique autour d’une trajectoire crédible, lisible et durable de redressement budgétaire. D’ailleurs, les agences de notation sanctionnent moins l’état des comptes publics que l’absence de visibilité sur la capacité du pays à engager une stratégie d’ajustement, à la maintenir au-delà des cycles électoraux et à éviter les revirements dictés par les crises politiques ou sociales.