Alstom capitalise sur la montée en puissance de l’Allemagne / Le plan d’infrastructure fédéral ouvre des perspectives durables

Sans conteste, l’impression générale laissée par la publication des résultats du premier trimestre 2025-2026 d’Alstom est positive. Le marché, prompt à sanctionner la moindre incertitude concernant le groupe, comme en mai dernier, lorsque la direction avait averti d’une forte saisonnalité attendue sur le free cash flow de l’exercice en cours, a salué cette fois une publication solide. Le titre a gagné 5,5 % en Bourse mercredi.

Comme c’est l’usage chez Alstom pour la publication du premier trimestre, c’est le directeur financier Bernard Delpit qui s’est exprimé, et non le directeur général Henri Poupart-Lafarge. Il s’est acquitté de cette tâche de manière convaincante, aidé en cela par des indicateurs bien orientés et un discours clair sur les principaux équilibres financiers. Le groupe a enregistré 4,1 milliards d’euros de prises de commandes, en hausse organique de 13,6 %, pour un chiffre d’affaires de 4,5 milliards d’euros, en croissance organique de 7,2 %. La production de matériel roulant est restée stable sur un an. Le ratio commandes sur chiffre d’affaires ("book-to-bill") s’établit à 0,9x pour l’ensemble du groupe, et atteint 1,0x sur le seul périmètre du matériel roulant, en ligne avec les équilibres visés par l’entreprise.

Ces résultats dépassent légèrement les attentes du consensus, notamment en ce qui concerne la croissance organique du chiffre d’affaires. Une performance portée "principalement par la montée en cadence des opérations en Allemagne", observe le cabinet de recherche indépendant AlphaValue. Les projets ferroviaires en cours dans le pays — qu’il s’agisse de livraisons de matériel roulant, de déploiements de systèmes de signalisation ou de contrats de maintenance — ont franchi une étape clé dans leur exécution, générant un volume d’activité nettement supérieur à celui de l’an passé.

Alstom capitalise sur un mix favorable

Tous les objectifs annuels ont été confirmés, à commencer par une croissance organique du chiffre d’affaires attendue entre 3 % et 5 %. Le premier trimestre, clos fin juin, affiche déjà une progression organique de 7,2 %, bien au-delà du rythme cible, ce qui crée une marge de sécurité confortable pour la suite de l’exercice.

" Nous continuons à anticiper une production stable sur l’année, avec un mix favorable qui soutient la croissance des ventes", a indiqué Bernard Delpit. Autrement dit, le directeur financier n’attend ni repli des volumes ni rupture d’approvisionnement, ce qui sécurise la trajectoire sur le segment du matériel roulant, qui représente environ 50 % du chiffre d’affaires du groupe. Le mix produit joue ici un rôle clé : "On produit moins de métros, mais plus de TGV ou de trains de banlieue, à plus forte valeur ajoutée ", a-t-il précisé. Cette montée en gamme permet à Alstom d’afficher une croissance organique, même en l’absence d’augmentation des volumes.

Outre son impact sur l’activité, cette évolution du portefeuille contribue également à la progression de la marge opérationnelle, dont l’objectif reste fixé autour de 7 % pour l’exercice en cours. " Quand vous produisez moins de métros et plus de TGV, vous avez un effet mix favorable : les voitures produites ont une valeur et une marge supérieures ", a souligné le directeur financier. C’est un levier mécanique d’amélioration des marges, renforcé par la qualité des prises de commandes : "Les commandes du premier trimestre sont relutives sur la marge brute du carnet", a-t-il expliqué, en précisant qu’elles offrent une rentabilité supérieure à la moyenne du backlog.

Un cadrage clair sur le cash-flow semestriel

Impossible de faire l’impasse sur la question du free cash-flow, devenue l’un des principaux sujets de vigilance pour la communauté financière. L’objectif annuel, confirmé, reste compris entre 200 et 400 millions d’euros. La cible de cash-flow cumulé sur trois ans (2024/25–2026/27), fixée à plus de 1,5 milliard d’euros, est elle aussi réitérée.

Mais c’est bien le niveau de consommation de trésorerie au premier semestre qui concentre l’attention. Alstom prévoit toujours un free cash-flow négatif pouvant atteindre jusqu’à 1 milliard d’euros à fin septembre. "Je confirme que -1 milliard d’euros est notre maximum pour le premier semestre, et je vois très peu de matge pour faire mieux ", a affirmé Bernard Delpit. Autrement dit, le groupe n’anticipe pas de dérapage au-delà de ce seuil, ce qui constitue une forme de garde-fou rassurante pour le marché. Si les espoirs d’un free cash-flow semestriel nettement meilleur restent minces, AlphaValue souligne toutefois que "la bonne exécution des projets laisse entrevoir un bon niveau de génération de trésorerie au trimestre prochain ".

Côté commercial, le premier trimestre a été marqué par un bon niveau d’activité, avec une contribution particulièrement soutenue de l’Europe. Parmi les principales signatures figurent un contrat de 600 millions d’euros avec la Bulgarie pour la fourniture de 35 trains interrégionaux, ainsi qu’une commande additionnelle de 96 rames RER NG passée par la SNCF, pour un montant de 1,7 milliard d’euros. À fin juin 2025, le carnet de commandes s’élève à 92,3 milliards d’euros, assurant une visibilité de long terme.

Des perspectives portées par les grands projets d’infrastructure

Dans son communiqué, Alstom souligne la solidité du pipeline commercial pour les mois à venir, citant plusieurs appels d’offres bien engagés : des métros en Inde (environ 400 millions d’euros), un système complet en Australie (un milliard d’euros), des trains interrégionaux au Portugal (environ 700 millions d’euros), des voitures pour le New Jersey (un milliard d’euros), une ligne ferroviaire entre Haïfa et Nazareth en Israël (environ 700 millions d’euros), ou encore un vaste projet d’électrification à Toronto. Le contrat signé avec la MTA de New York, d’un montant de deux milliards d’euros, sera enregistré au deuxième trimestre.

Mais c’est surtout en Allemagne qu’Alstom affirme ses ambitions. "Le gouvernement allemand prévoit plus de 100 milliards d’euros d’investissements ferroviaires sur cinq ans, soit le double du plan précédent ", a rappelé Bernard Delpit lors de la conférence avec les analystes. Le groupe dispose déjà d’un accord-cadre avec Deutsche Bahn Networks pour la signalisation des voies, et environ 10 milliards d’euros sont alloués au déploiement de l’ERTMS, le système européen de signalisation ferroviaire, dans le pays. Un potentiel que le directeur financier qualifie de " moyen terme ", mais qui conforte l’analyse d’AlphaValue : Alstom reste selon eux le meilleur véhicule d’investissement pour tirer parti du plan d’infrastructure allemand.