L'année 2025 vue par... Raphaël Gallardo / Chef économiste de Carmignac

Quel est votre scénario de croissance en Europe et en France pour 2025 ? De quelle manière les risques géopolitiques (Ukraine, Moyen-Orient, nouvelle administration Trump, élections fédérales allemandes) sont-ils susceptibles d’affecter vos prévisions ?  

Le scénario pour 2025 envisage une croissance européenne de 0 %, limitée par l’effet délétère de l’instabilité politique et budgétaire sur la confiance des entreprises et des ménages. Cela est particulièrement le cas pour la France, dont la situation budgétaire critique pourrait engendrer une défiance des marchés, sans une reprise en main des dépenses publiques par un gouvernement fort.  

Les gouvernements populistes récemment élus sur des craintes d’inflation et de déclassement seront confrontés à la pression de marchés obligataires inquiets pour la soutenabilité des trajectoires budgétaires dans un contexte d’inflation rémanente. La sanction sera un diptyque de taux réels élevés et devises sous pression. 

Les risques géopolitiques exacerbent les incertitudes : le retour de Trump annonce des tensions commerciales et monétaires ; l’Europe est vulnérable à l’instabilité de son voisinage (Ukraine, Moyen-Orient),. Ces éléments renforcent la nécessité pour l’Europe de s’adapter à un environnement global moins favorable et à des défis structurels persistants​. 

Faut-il s'attendre à une divergence marquée entre les politiques monétaires menées par la Banque centrale européenne et la Réserve fédérale américaine ?  

La divergence devrait s’amplifier. La Fed, confrontée à une inflation persistante et à une croissance soutenue par des mesures stagflationnistes aux États-Unis, maintiendra une posture restrictive. À l’inverse, la BCE devrait adopter une approche plus accommodante pour soutenir une reprise européenne fragilisée par les incertitudes (géo)politiques​. 

Reste l’inconnu de savoir si aux États-Unis, M. Trump réussira à tenir toutes ses promesses sur le pouvoir d’achat, sans déclencher l’ire des marchés obligataires. L’apparition d’une contrainte obligataire sur le budget fédéral pourrait le pousser à saborder l’indépendance de la Fed afin de la rendre plus accommodante envers sa politique budgétaire. 

L’année 2024 a été celle des rapports Draghi, Noyer, Letta et du constat du décrochage de l’Europe. Quelles sont les mesures d’urgence à prendre au niveau européen pour renverser la vapeur et sortir le Vieux continent de la tenaille USA-Chine ?  

Ces rapports ont identifié les investissements nécessaires mais également la nature systémique de telles solutions : le sursaut doit être ‘fédéral’ ou ne sera pas. Il faut investir dans des projets aux dimensions européennes et non nationales, avec un mode de financement mutualisé, et puisant dans un réservoir continental d’épargne, fluidifié par la réalisation de l’union des marchés de capitaux. 

L’union des marchés de capitaux demeure inachevée plus de 10 ans après sa mise en chantier. Et sur le volet de mutualisation des dettes, l’incurie budgétaire française fait office de repoussoir par rapport aux États aux finances publiques saines. Paradoxalement, le retour de Trump pourrait servir d’aiguillon à un sursaut collectif du continent. 

Engluée dans une crise immobilière, l'économie chinoise est enferrée dans les difficultés depuis de nombreux trimestres, estimez-vous que le récent déploiement d’un nouvel ensemble de mesures budgétaires, monétaires et réglementaires sera de nature à les terrasser ? 

Les mesures présentées jusqu’ici par la Chine semblent insuffisantes pour inverser la dynamique actuelle. Les problèmes sont nombreux, l’économie reste piégée par une "japonisation" (déflation par la dette), tandis que les relances se font à minima, Pékin persistant dans un refus idéologique de stimuler le pouvoir d’achat des consommateurs. La montée en gamme technologique, à l’autonomie stratégique et de la résilience face à de potentielles tensions commerciales et financières demeurent les priorités du régime, tandis que la promesse de prospérité faite à la population s’estompe. L’hyper-surveillance numérique de la population autorise une baisse de la croissance sans créer de risque sur la stabilité du régime. Somme toute, il convient de rester prudent sur le potentiel rebond de la Chine. 

Quelle est la plus grosse menace pesant sur la stabilité financière mondiale pouvant se matérialiser en 2025 ?  

La principale menace est la généralisation de tensions obligataires, comme cela s’observe déjà en France et au Brésil (et sous forme d’avertissement au Royaume Uni suite au budget de Rachel Reeves), par craintes de dérives budgétaires insoutenables suite à la vague populiste de 2024. La contrainte obligataire est d’autant plus prégnante pour les Etats endettés dans une devise qu’ils ne peuvent ni inflater, ni dévaluer, ce qui est techniquement le cas de la France. En l’absence de gouvernement stable, il sera difficile d’activer les garde-fous mis en place après la faillite de la Grèce (ESM, OMT, TPI). 

En plus d’avoir failli à anticiper la dégradation sensible de ses finances publiques en 2023 et 2024, la France pourrait durablement évoluer dans une situation politique instable. Doit-elle redouter une crise de confiance sur les marchés obligataires à brève échéance ? 

Oui, la situation budgétaire française est préoccupante. L’absence de discipline budgétaire, combinée à une instabilité politique qui ne semble pas prête à l’accalmie suite à la censure du gouvernement Barnier, augmentent les risques d’une crise financière. La reconduction du budget 2024 semble calmer les marchés, mais ne définit aucunement une trajectoire de rigueur à venir. Le plus grand défi pour la France est de parvenir à réduire la dépense publique, ce qui aurait dû être mis en place en même temps que la politique d’offre du président Macron. 

Une telle crise pourrait avoir des répercussions systémiques sur la zone euro et sur la soutenabilité de la monnaie unique, en raison du poids des obligations françaises dans les portefeuilles institutionnels et du rôle clé de la France dans la dynamique économique et politique de l’Union.  

De fait, nous estimons que la trajectoire déficitaire de la France devrait avoir plus d’impact que prévu, ses obligations ne devraient donc pas être particulièrement plébiscitées par les investisseurs, qui se réfugieront vers de meilleures opportunités de rendement. Il n’est pas à exclure de voir la notation être dégradée dans l’année à venir, comme les cours semblent déjà l’intégrer.