L'année 2025 vue par... Monica Defend / Directrice de l'Amundi Institute

Quel est votre scénario de croissance en Europe et en France pour 2025 ? De quelle manière les risques géopolitiques (Ukraine, Moyen-Orient, nouvelle administration Trump, élections fédérales allemandes) sont-ils susceptibles d’affecter vos prévisions ?

2025 s’annonce relativement favorable pour la croissance mondiale, mais avec une croissance plus modeste autour de 3%. Le ralentissement de l’inflation devrait permettre à la plupart des économies développées d’assouplir leur politique monétaire, sans que les taux ne retrouvent toutefois leurs niveaux d’avant la pandémie.

La Zone euro devrait progresser vers sa croissance potentielle, à +1% en 2025, et ramener son taux d’inflation autour de la cible de 2% à mi-année. Cette baisse de l’inflation, combinée à l’augmentation des revenus réels et à un patrimoine important, devrait favoriser le redressement de la demande intérieure et de l’investissement. Toutefois, la reprise européenne reste tributaire de la désinflation et du desserrement des conditions monétaires.

Les perspectives au sein de la Zone euro sont contrastées, en raison notamment des différences de politiques budgétaires. L’Espagne devrait surperformer, l’Allemagne rester à la traîne, et la France et l’Italie connaître une croissance modeste. La France a jusqu’ici bien résisté (1.1% de croissance en 2024) mais devrait ralentir sensiblement en 2025 (0.7%) avant une légère reprise en 2026 (0.9%).

La géopolitique façonne de plus en plus le contexte économique et nous intégrons divers scénarios dans notre processus d’investissement. En 2025, le niveau d’incertitude restera élevé, avec une intensification probable des tensions comme des frictions commerciales. Les échanges commerciaux mondiaux se maintiennent, mais les barrières douanières annoncées par Trump pourraient changer la donne. A plus long terme, des systèmes de paiement multidevises devraient continuer à se développer afin de réduire la dépendance au dollar. Enfin, les initiatives d’alliances alternatives pour moins dépendre de l’Occident devraient se multiplient.

Les entreprises doivent s’adapter à ces nouveaux risques et à ce nouvel environnement opérationnel et réorganiser leurs activités et leurs partenariats. Les investisseurs quant à eux doivent diversifier leurs allocations notamment en termes de géographie et identifier les bénéficiaires de la diversification des chaînes de valeur. La géopolitique explique également bien sûr la performance de valeurs refuge telles que l’or.

Faut-il s'attendre à une divergence marquée entre les politiques monétaires menées par la Banque centrale européenne et la Réserve fédérale américaine ?

Nous prévoyons une divergence significative entre la BCE et la Fed d’ici la fin de ce cycle de désinflation. La BCE devrait en effet abaisser ses taux de manière plus dynamique que la Fed, les perspectives d’inflation et de croissance étant plus faibles en Europe tandis que la croissance est plus résiliente aux Etats-Unis, où l’inflation devrait également baisser à un rythme plus lent.

Les marchés devraient être en mesure d’absorber cette divergence, qui se reflète déjà en grande partie dans les taux d’intérêt du marché. En Europe, nous ne pensons pas que le risque d’une résurgence de l’inflation lié à un éventuel affaiblissement du taux de changes soit élevé. En effet, sur une base pondérée des échanges commerciaux, l’euro est relativement fort (le dollar américain est fort par rapport à toutes les principales devises).

La divergence des taux d’intérêt à court terme n’implique cependant pas que les taux à long terme européens ne seront pas affectés par les taux à long terme aux États-Unis, en particulier compte tenu de la taille du marché des obligations d’État américaines. Nous nous attendons donc à une pentification de la courbe des rendements en Europe en raison de la baisse des taux directeurs en Europe.

L’année 2024 a été celle des rapports Draghi, Noyer, Letta et du constat du décrochage de l’Europe. Quelles sont les mesures d’urgence à prendre au niveau européen pour renverser la vapeur et sortir le Vieux continent de la tenaille USA-Chine ? 

Pour améliorer la résilience et la compétitivité de l’Europe, il sera nécessaire de réduire la fragmentation de son marché des biens et services et de déployer des politiques industrielles stratégiques.  Trois axes essentiels se détachent : les coûts de l’énergie, la transition numérique et une moindre dépendance en matière de défense et d’approvisionnements stratégiques (énergie, alimentation, santé).

La transition écologique et numérique nécessite à elle seule des investissements de l’ordre de 4.5% du PIB de l’UE, selon la Commission européenne, soit 750-800 milliards d’euros par an, alors même que plusieurs de ses membres engagent des efforts de consolidation budgétaire. 

L’UE doit donc mieux intégrer et approfondir ses marchés de capitaux afin de mobiliser davantage les capitaux privés.  Les besoins sont bien identifiés et des leviers existent pour mieux orienter les placements vers l’investissement productif et vers des actifs de long terme.

S’agissant de l’épargne, la standardisation de l’information financière, l’harmonisation des régimes nationaux des faillites et le développement de nouveaux produits d’épargnes incitatifs pourraient faciliteraient sa circulation.  Les investisseurs institutionnels pourraient t être davantage mobilisés avec un renforcement des fonds de pension, le développement de la titrisation et celui du capital-risque.

Ajoutons que l’harmonisation et la simplification réglementaires nécessite plus de volonté que de ressources.  A titre d’exemple, citons le retard d’investissement que l’Europe accuse dans le secteur de la Tech, qui s’explique en partie par les coûts et la complexité de réglementations qui limitent la capacité des entreprises à s’appuyer sur un marché unique.

Concernant l’énergie, l’Europe devrait songer à s’attaquer rapidement au double sujet de la dépendance et des coûts qui nuisent à sa compétitivité. Outre le développement des énergies renouvelables, elle doit davantage équilibrer les prix entre Etats membres.

Engluée dans une crise immobilière, l'économie chinoise est enferrée dans les difficultés depuis de nombreux trimestres, estimez-vous que le récent déploiement d’un nouvel ensemble de mesures budgétaires, monétaires et réglementaires sera de nature à les terrasser ?

2025 pourrait s’avérer une année délicate pour la Chine et nos prévisions de croissance sont légèrement au-dessous du consensus, à 4,1%. Après les annonces de novembre, nous en attendons de nouvelles mesures de soutien en mars 2025, qui devraient représenter environ 2% du PIB, dont 1% doit être dirigé en direction des ménages et de la consommation.

Alors que le pays est particulièrement exposé aux barrières douanières annoncées par Trump, la Chine pourrait intensifier le soutien budgétaire à son économie, dévaluer sa monnaie ou mettre en place des contre-mesures à l’export. Il ne faut non plus oublier qu’elle détient une position dominante pour certains minéraux critiques, certains principes pharmaceutiques ou encore dans le domaine des semiconducteurs.

À moyen terme, la Chine reste confrontée à des défis séculaires. Elle pourrait parvenir à contrôler son ralentissement économique en intensifiant ses mesures de relance et en réorientant ses flux commerciaux. En outre, nous pensons que les autorités chinoises ne sont plus systématiquement sur un modèle qui consistait à stimuler l'économie dès lors que la croissance baissait. Les dirigeants actuels sont davantage attentifs à éviter une financiarisation excessive de l’économie, au renforcement de la production industrielle ou encore à l'ouverture de certains pans de l'économie, en conciliant développement et sécurité nationale.

Nous sommes actuellement neutres sur la Chine et pensons qu'une approche équilibrée peut permettre de bénéficier des valorisations attrayantes des actions chinoises, tout en profitant de la diversification offerte par les obligations d'État.

Quelle est la plus grosse menace pesant sur la stabilité financière mondiale pouvant se matérialiser en 2025 ? 
 

Le risque principal est selon nous celui d’une reprise de l’inflation associée à un ralentissement économique, ou stagflation, car il n’est pas pricé par les marchés. Le risque inflationniste est étroitement lié aux risques géopolitiques dans un monde qui se fragmente. Les tensions commerciales et la réorganisation des chaînes d'approvisionnement vont faire apparaitre des gagnants et des perdants.

Les mesures annoncées par le futur président américain (barrières douanières, immigration, taxes, etc.) peuvent, selon leur ampleur et leur séquence, constituer un choc négatif sur l’activité aux Etats-Unis, voire impacter le reste du monde. La Fed pourrait revoir ses prévisions d’inflation, redevenir ‘data dependant’ et les finances publiques américaines pourraient se détériorer davantage. A ce stade, nous continuons toutefois d’anticiper une baisse des taux de la Fed au premier semestre 2025.

Sur les marchés, nous surveillons également certaines anomalies pour anticiper d’éventuelles corrections. Nous sommes notamment attentifs aux niveaux d'endettement élevés, ainsi qu’aux phénomènes de concentrations et de valorisations excessives sur les marchés actions qui par ailleurs présentent une volatilité toujours en-deçà de celle des marchés fixed income.

Nous abordons 2025 avec une position légèrement pro-risque et diversifiée en ayant recours à des actifs moins sensibles à l'inflation. La diversification sur plusieurs fronts est essentielle, car d’éventuels revirements de politiques sont tout à fait susceptibles de changer la donne.

En plus d’avoir failli à anticiper la dégradation sensible de ses finances publiques en 2023 et 2024, la France pourrait durablement évoluer dans une situation politique instable. Doit-elle redouter une crise de confiance sur les marchés obligataires à brève échéance ? 

Nous n’avons pas d’inquiétude à court terme sur la France et ne voyons pas de risque de contagion. Les marchés de taux comme les marchés actions ont connu une correction lors de la dissolution de l’Assemblée nationale et semblent désormais intégrer une poursuite de l’incertitude politique jusqu’à l’été 2025. Les primes de risque actuelles ainsi qu’une certaine volatilité devraient donc également perdurer jusque-là.

Dans le cas d’un budget de reconduction, le déficit se creuserait légèrement au-delà des prévisions initiales du gouvernement Barnier, que la Commission européenne avait jugé crédible, et ainsi s’établir aux alentours de 6%. Le marché de la dette française se caractérise par sa liquidité et sa profondeur, ce qui fait des obligations d'État françaises un choix intéressant pour les investisseurs mondiaux. La baisse de l’inflation conjuguée à celle des taux de la BCE contiennent par ailleurs les taux réels servis.

Enfin, le contexte général reste très favorable aux produits de taux et les investisseurs se positionnent avant les baisses de taux de la BCE. Si le spread France/Allemagne dépassait les 100 points de base, les taux souverains français pourraient même représenter une opportunité d’achat pour des investisseurs de long terme.

Achevé de rédiger le 12 décembre 2024